中国药店－WBA的中国之路

　　从2007年开始，沃博联(Walgreens Boots Alliance，纳斯达克代码“WBA”）战略布局中国药品流通市场，11年间祭出三招：广州试水，南京延伸，如今则是进占上海以谋全国。

　　在刚刚过去的2017年，“资本”毫无疑问是影响中国药品零售行业发展进程的最耀眼力量——既包括A股已上市公司挟IPO或定向增发所募大量资金而进行的不间断购并，代表性企业如老百姓（603883）、益丰(603939)、一心堂（002727）、大参林(603323)等，也包括财务投资机构对一众区域连锁巨头的参控股行为，战果最为丰硕的是华泰大健康产业投资基金、基石资本、高瓴资本等几家，还包括几宗影响深远的股权变更事件，比如因参与国企“混改”而变身哈药股份（600664）、人民同泰(600829)实际控制人的中信资本，比如以27.67亿元认购国大药房40%股权的沃博联(Walgreens Boots Alliance，纳斯达克代码“WBA”）……

　　在前述提及的所有企业或机构中，沃博联是最为特殊的存在，一则因其美国纳斯达克上市的外资企业身份，二则因其介入中国药店的起点非常高，直接瞄准行业体量最大的企业下手。

　　不过，翻阅公开资料可以发现，沃博联实际上早在2007年便开始布局中国药品流通市场，但11年来（截至2018年1月下旬）称得上战略性的行动只有3次——2007年，通过股权转让及增资，将广州医药有限公司变更为其持股50%的合营企业；2012年至2014年，通过近两年的努力，参与南京医药（600713）定增事项被相关部门放行，拿到后者12%的股权，借此将触角延伸至华东市场；2017年底，作为战略投资者被国药一致（000028）指定给其子公司国大药房，占上海之地利以积聚染指全国的势能。

　　在战略投资国大药房的同时，沃博联还结合市场形势、合作伙伴要求等对其在广州医药、南京医药的权益做了一系列调整，以求分割中国药品流通市场更多的蛋糕或收益。

　　十年进退广州梦

　　1月6日，广州白云山医药集团股份有限公司（A股代码600332，H股代码00874）公布《重大资产购买报告书》(修订稿)，并决定于1月8日（星期一）起复牌。其停牌两个多月的原因终于水落石出——2017年12月21日，白云山与广州医药有限公司、Alliance BMP Limited（联合美华有限公司）签署合同，白云山拟以现金109410.00万元从联合美华手中购买其所持的广州医药30%股权，同时联合美华有权在约定期内出售其所持的广州医药剩余20%股权给白云山。

　　经此一“役”，广州医药由白云山、联合美华各占50%股权、共同控制的合营企业变为白云山控股子公司（持股80%），相关财务报表未来将并入上市公司；如果联合美华未来行使售股权，则意味着广州医药将成为白云山的全资子公司，也代表着联合美华将舍弃11年前在华南药品流通市场布下的战略棋子。

　　资料显示，联合美华于2007年1月在英国注册，是沃博联为投资广州医药而设立的全资公司，之后一系列的投资行动便迅速展开：1月27日，联合美华与相关方面签订《广州医药有限公司出资额转让合同》，据此分别以人民币2371.00万元、2371.00万元、1253.56万元受让广州敬修堂（药业）股份有限公司、广州潘高寿药业股份有限公司及33名自然人所持广州医药3.919%、3.919%、2.072%的股权，在这之后联合美华又对广州医药认缴增资48508.90万元人民币等值外汇；同年7月30日，相关事项获得商务部的认可批复，并获得《外商投资企业批准证书》，广州医药由此变更为中外合资经营企业，注册资本40000万元，广州药业股份有限公司（白云山前身）和联合美华各持50%的股权；次年1月8日，联合美华的所有增资款项全部到位。

　　在第一次股权转让及增资行动过后，广州医药又于2011年6月份进行了第二轮增资，广州药业和联合美华各自等比例出资15000万元人民币，将广州医药的注册资本从40000万元提高至70000万元，此后注册资本再无变化。也就是说，为了获得广州医药50%的股权，联合美华先后累计投入资金折合人民币69504.46万元。

　　2013年5 月，广州药业通过换股吸收合并广州白云山制药股份有限公司，并正式更名为“广州白云山医药集团股份有限公司”，其所持广州医药50%股权由白云山承接。（参看上页图表1）

　　对于10年合资经营取得的成就，白云山方面如此评价：得益于公司丰富的行业经验、市场地位、专业知识和本土化支持以及外方股东引入的优势资源和先进的运营管理体系，包括核心批发业务模式、员工培训及优化的运营流程等，广州医药实现了快速发展，2009年至2012年营收增幅更是持续上扬——截至 2017 年 9 月 30 日，广州医药的业务网络辐射全国31个省、市、自治区，覆盖超过19200家销售客户和5700多家供应商，拥有全国性的布局和物流配送能力。根据商务部全国医药批发企业排名，广州医药2016年位列第5位，并已连续多年成为广东省医药流通企业冠军。（参看图表2、3）

　　不过，形势的巨大变化使得共同控制的合营模式已经不太适应——近年来，国家大力推进医药改革，“医药分家”、“两票制”、“药品零加成”等政策将极大改变医药流通行业竞争格局，加快行业内并购整合步伐，对医药流通企业的政策理解能力及反应效率等提出了更高的要求。此外，2013年以来，白云山一直强势推进大南药、大健康、大商业板块的资源整合，广州医药如果成为其控股子公司，有利于进一步整合大商业板块资源，发挥资产协同效应，减少关联交易，最终大幅提升上市公司的营业收入以及盈利能力。

　　“在此背景下，白云山及联合美华均认为，由更贴近中国市场、国内资源优势更强的白云山做广州医药的控股股东是更好的选择，有利于进一步促进广州医药的发展。”委婉的语气中透出的却是非我莫属的坚定。

　　对于沃博联来说，出让部分股权并非不可接受，因为其所投资的广州医药已从2008年的营收不足100亿裂变至2016年的近330亿元，同期净利润也从不足8800万元增至25000万元以上，这两项指标均增加两倍左右。

　　而根据本次股权转让时第三方机构所做的资产评估报告，广州医药截至2017年9月30日的全部股东权益价值为462470.9万元，按50%计算，则沃博联当年不足7亿的投资已增值至23亿以上。而透过广州医药30%的股权转让，其已将109410.00万元装入囊中，如果再加上广州医药2017年10月25日的现金分红（91000.00万元/2），扣掉投资成本，沃博联直接到手的收益已超过85000万元。

　　此外，广州医药剩余20%的股权对沃博联也是旱涝保收的——不低于本次广州医药30%股权交易对价按比例调整后的价格，也就是不少于72940万元（109410.00万元/3*2）。如果一直未行使售股权，则沃博联还可进一步分享广州医药未来发展的收益。

　　“入赘”金陵的收获

　　对于中国市场，沃博联的布局缓慢但却坚定，落子后都会长期持有，比如投资广州医药已进入第11个年头，比如参股南京医药以2015年为元年。

　　但查阅资料发现，沃博联“盯”上南京医药其实是在2011年——当年7月11日，南京医药控股股东南京医药集团有限责任公司与联合博姿（沃博联所控制之公司）签署合作意向书；次年9月16日，双方签署《股份认购协议》和《战略合作协议》；9月17日，南京医药董事会审议通过《非公开发行股票预案》，拟通过定增方式向南药集团、联合博姿发行股票2.04亿股，价格为5.20元/股，募集资金10.6亿；12月7日，江苏省国资委批复同意；12月10日，股东大会以超过95%的赞成率通过；2013年，联合博姿方面先后5次深入南京医药，深入沟通交流并启动涵盖公司治理结构、经营技术支持、财务管理、营运管控等方面的对接准备工作，夯实战略合作目标基础；隔年后的2014年1月14日，商务部原则同意相关战略投资事项，并于7月2日同意延长批复的有效期；9月26日，这一事项终获证监会审核通过；同年11月25日，参与定增的双方分别将认购资金499,999,999.20元及559,993,574.40 元全额汇入专用账户，联合博姿由此获得南京医药12.00%股权，成为仅次于南药集团的第二大股东，锁定期36个月。

　　然而，当时间来到2017年12月4日，也就是2014年非公开发行股份上市流通之时，南药集团与Alliance Healthcare Asia Pacific Limited（联合博姿设立的投资南京医药的特殊目的公司）又承诺自愿延长限售锁定期，与2016年度非公开发行股票中认购的股份限售锁定期一致——资料显示，新一轮定增的发行对象为南京新工投资集团有限责任公司（南药集团的控股股东）、Alliance Healthcare Asia Pacific Limited、富安达-江苏银行-金融信7号专项资产管理计划、南京紫金医药产业发展合伙企业（有限合伙）、中国长城资产管理股份有限公司、东方三山资本管理有限公司、南京云泰丰股权投资基金企业（有限合伙）及上海国禹健康投资合伙企业（有限合伙），原计划定增305,343,511股，募集资金总额20亿元，但截至2018年1月10日只有前4家投资者足额缴纳认购款，募资总额缩水一半多，仅有93864.49万元。（参看图表4）

　　照此来看，南京医药新一轮非公开发行股份的解锁期当在2021年1月份，而沃博联主动将2014年定增股份的解锁期也延至这个时点，表明其作为战略投资者对南京医药的未来发展有着充分的信心。

　　沃博联进入的这几年，南京医药最明显的变化不在营业收入的逐年增长，而在净利润的持续向好，从2011年的巨亏1.82亿到2012年的扭亏为盈，从2013年同比上年净利润增长257.48%到2017年前三季度净利润比增34.83%。（参看图表5）

　　对于与沃博联的合作，南京医药这样评价：通过非公开发行股票引入境外战略投资者，使公司增加了自有资金，降低了资产负债率，国有资本和外方资本借助各自优势取长补短，共促发展，共享业务、管理、物流等各方面优势资源，并在零售业务、财务管理、供应链管理、现代物流管理和企业内控审计等工作上展开项目合作，彼此间的战略合作稳步推进。公司正大力支持、推动代表世界医药商业先进生产力的沃博联进一步介入南京医药的业务运营、管理和利益分享，推进战略合作既定目标的实施。

　　瞄准全国梅开三度

　　数据显示，沃博联在全世界超过25个国家开展业务。其中，在11个国家运营超过13,200家门店。而作为全球规模最大的医药批发分销配送网络之一，其还拥有390多家配送中心。沃博联旗下的零售和业务品牌组合包括沃尔格林（Walgreens）、杜安雷德（Duane Reade）、博姿（Boots）、联合医药（Alliance Healthcare），以及诸如 No7、Soap&Glory、Liz Earle、Sleek MakeUP 以及 Botanics等日益全球化的健康美容产品品牌。（参看图表6）

　　作为全球都首屈一指的企业，沃博联对于中国市场的野心并不是拿下广州医药、南京医药便能满足的，于是便有了2017年底与国药一致的大手笔合作——12月6日，沃博联宣布与国药一致达成协议，将投资后者运营直营和加盟药房的子公司国药控股国大药房有限公司，介入方式是增资27.67亿元（约合4.16亿美元），获得的则是国大药房40%的股权。

　　对于这宗合作，权威证券机构评价称：此举是国药引入全球战投的重要一步，双方合作将集中在两个方面：一、国大药房有望引进沃博联全球化健康美容产品品牌，如No7、Soap&Glory、Liz Earle、Sleek MakeUP等，进一步改善其品规结构，改善营收和毛利润空间——从目前国大药房毛利率看，25%左右的毛利率较其他连锁仍有较大改善空间；二、对国药一致而言，沃博联在批发业务、零售业务、批零一体化等业务的优化深耕方面，拥有值得借鉴的经验。“我们看好双方强强联合下2018年及以后的表现”。


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【2018年02月上半月刊总第239期】【作者：赵振基】【阅读量：86990】【大 中 小】【打印】

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