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喜忧参半的答卷

【2010年12月上半月刊 总第117期】【作者:王军】【阅读量:7061】【 】【打印



  在这里,我们将粗略解构一些已上市医药零售连锁企业(含有药品零售业务的医药企业)的股市表现、部分战略及经营结构调整以及未来构想,目的在于探究上市后的企业发展路径,以使更多拥有上市梦想的企业能从他人身上映照自己的未来。中国药店:www.ydzz.com

  国药控股(01099)中国药店:www.ydzz.com

  上市日期:2009年9月23日中国药店:www.ydzz.com

  发行价: 16港元:上市首日涨21.5%中国药店:www.ydzz.com

  11月12日收盘价:29.25港元中国药店:www.ydzz.com

  股市表现:高位震荡
中国药店:www.ydzz.com

  其股价的攀升显示了市场对其未来成长性的良好预期。中国药店:www.ydzz.com

  作为中国医药分销业的航母级龙头企业,在新医改背景下,将作为国内最大的“药品通路”充分分享整个中国医药市场未来5~10年的黄金发展期,有望在2013年前后成为国内首个销售收入超过千亿的医药商业公司,市场份额届时有望达到15%左右。中国药店:www.ydzz.com

  国药控股2010年中期报告显示,药品零售业务(819家直营店,164家加盟店)的营业收入只占总收入的2.78%,占比达92.82%的绝大部分份额为药品分销业务所占据。需要提出的是,国大药房的194家“加盟店”实际并非加盟店,而是国大药房体系下的直营店,仅是为方便管理而在地方药监局备案为加盟店。以沈阳天益堂为例,其被国大药房控股收购后,与辽宁一致成为并立的两个辽宁省分公司,虽然是两个独立的企业,物流平台与采购已经统一,因此天益堂旗下数十家门店则成为辽宁一致“名义”上的加盟店。中国药店:www.ydzz.com

  国药控股在除西藏及青海两省之外的所有省、自治区及直辖市建立了省级公司,省级公司由此增加了6个(由23个增加至29个),基本完成了新增几十个地级市分销网络覆盖任务。由此可见,国药控股正在快速推进全国医药分销网络战略布局的整体计划。中国药店:www.ydzz.com

  在集团总体战略规划中,药品零售业务同步得到迅速发展和增长。在国药控股所进行的医药分销并购业务中,许多是连带将零售业务一并收入囊中。此外,国药控股的零售板块延续了整体战略规划,实现快速的并购重组。中国药店:www.ydzz.com

  仅2010年上半年,国药控股相继收购、成立了山东国大仁和堂药房、大连国大一致美罗大药房、南京国大药房、福建国大药房、安徽国大药房等,市场覆盖范围从去年底的10个区域迅速增加到15个。中国药店:www.ydzz.com

  国药控股中期报告显示三组数据:营业收入315.68亿元,同比增加30.89%;净利润9.11亿元,同比增加27.33%;净利润率1.99%,同比下降0.13%。比较上述数据,有证券分析师认为体现了以下几点判断:一、营业收入的较高增长显然来自于国药控股大量的收购重组业务;二、净利润实现较大幅度增长,可以认为国药控股的频繁并购业务基本属于良性收购;三、净利润的增长低于营业收入的增长,以及净利润率的下降,可能提示国药控股的费用成本有所增加,导致费用成本提高的因素可能来自于并购成本,而非经营本身。中国药店:www.ydzz.com

  与整体数据一脉相承,国药控股的零售业务体现了相同的特点,其医药零售分部营业收入为8.77亿元,同比增长33.69%。证券分析师认为,该增长显然来自于新开零售门店以及新增零售公司。中国药店:www.ydzz.com

  综上所述,国药控股作为经过整合后的又一大型国有企业,无疑会得到更多的政府和市场资源,上市后市盈率偏高,显示出投资人的追捧和高期望值;公司获得相当的资金支持,得以从事频繁的并购,以及通过大手笔的资本投入进行物流系统和信息化的改善,使其具备差异化的竞争力。中国药店:www.ydzz.com

  不过,公司自身经营能力方面、管理费用和固定资产的负担等均体现大而累赘的典型国企特色,因而拥有比较大的改善空间。同时速动比率也显示现金流压力较大。中国药店:www.ydzz.com

  证券分析师认为,国药控股选择在香港上市,无疑更容易获得亚太区投资人的认可,因为他们比较熟悉中国的市场情况。不过,通过并购扩张只是第一步,能否有效整合将决定未来业绩和成长空间。中国药店:www.ydzz.com

  海王星辰(NPD)中国药店:www.ydzz.com

  上市日期:2007年11月9日中国药店:www.ydzz.com

  发行价:16.2美元(每份存托证券)中国药店:www.ydzz.com

  11月12日收盘价:5.05美元中国药店:www.ydzz.com

  股市表现:上市初高位曾超过20块/ADR,数月后(约2008年初)即跌破发行价,此后股价一直低迷。
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  证券分析师认为,海王星辰后期股市表现不甚理想有多种原因:中国药店:www.ydzz.com

  1、承销商定价过高,按照当年/次年的盈利,发行价所计的内含市盈率达到73.6倍/62.3倍。中国药店:www.ydzz.com

  2、公司业绩未如理想。海王星辰的商业模式在美国投资人眼中基本上与其国内大型医药零售商近似,如CVS,Walgreen,Rite aid等,但扩张速度和同店销售等数据难以与后几者相比。中国药店:www.ydzz.com

  3、虽然公司内部经营良好,有充足的现金,无债务,毛利率高。但上市后管理层变换频繁,管理理念难以获得贯彻。这对于上市公司是相当负面的。中国药店:www.ydzz.com

  4、2010年一季度净利润环比下滑约93.7%。中国药店:www.ydzz.com

  5、医改数年成效未现,医药类上市公司所面临的政策环境难以让美国投资人理解和认同。中国药店:www.ydzz.com

  海王星辰第三季度报告于11月17日发布,证券分析师认为多数数据都是不错的,实现了一定幅度的同比增长,但距离他们原先的预期仍有差距,主要数据见上图。中国药店:www.ydzz.com

  结合报告以及上述数据,证券分析师认为,营业收入达到预期,但成本上升拉低了盈利,这也可能受经营环境持续恶化的影响,该影响主要来源于政策层面的不确定性以及同业竞争的加剧。中国药店:www.ydzz.com

  海王星辰近来所发生的业务转型是颇受业内关注的,报告显示,新增快消品销售占营业总收入的约10%,品类已达370种。这体现出海王星辰业务转型的力度较大,并且已经取得阶段性的成果。中国药店:www.ydzz.com

  不过,业务转型也给海王星辰带来更大的运营成本——新增快消品的物流周转。证券分析师提出,预计海王星辰较高的运营成本在未来数个季度难以获得明显改善,从长远来说,其业绩要收获更好表现要看其转型业务后期带来的客流和销售增长。中国药店:www.ydzz.com

  另外,由于快消品将整体毛利拉低,海王星辰必然需要在其他品项中加以弥补。分析人士认为,其做法最大可能仍然是加大贴牌品种的销售力度。中国药店:www.ydzz.com

  营业收入 5.97亿元人民币 (同比增长7.3%)中国药店:www.ydzz.com

  毛利率: 49.8%中国药店:www.ydzz.com

  净利率 1.75%中国药店:www.ydzz.com

  门店数量: 2577 (三季度新增32家,关停37家)中国药店:www.ydzz.com

  同店销售 同比增长1.6% (其中7月0.8%,8月1.3%,9月2.8%)中国药店:www.ydzz.com

  经营性现金流 3800万元人民币
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  复星医药(600196)中国药店:www.ydzz.com

  上市日期:1998年8月7日中国药店:www.ydzz.com

  发行价: 7.15元;上市首日开盘达25元中国药店:www.ydzz.com

  11月12日收盘价:14.05元中国药店:www.ydzz.com

  股市表现:趋势不明显,高低波幅比较正常。最引人注目的莫过于国药上市使其获得可观的投资收益(股权比例:上市前49%,上市后34.66%):人民币17.3亿元。
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  证券分析师认为,复星不同于其他企业在于,它的运营模式类似于产业基金式的参股和控股,然后通过持有和管理实现增值和投资收益,从历年的交易上看,复星旗下的资产质量均上佳。也许这正是复星被业内称为“投资行家”的原因所在。中国药店:www.ydzz.com

  复星医药2010年中期报告显示,2010年上半年复星医药药品分销和零售业务继续保持良好增长。报告指出,该增长一方面得益于其参股投资国药控股继续加速行业整合,业务保持高速增长,医药分销龙头的行业领先地位进一步强化;另一方面得益于公司旗下药品零售品牌复美大药房、金象大药房继续保持在各自区域市场的品牌领先和盈利能力领先。中国药店:www.ydzz.com

  就零售板块而言,复星的构想主要通过三个主要分支板块实现:复美大药房、国药控股国大药房、金象大药房。中国药店:www.ydzz.com

  国大药房方面,复星医药拥有国药控股34.66%的股份(在国药控股上市前,拥有该公司股份49%,上市后股权被稀释至34.66%),拥有两个董事席位,通过董事会参与决策。证券分析师认为,对复星医药的零售板块而言,国大药房既是利润来源,也是直接的竞争对手,如何在参与决策中把握竞争与利润的平衡是对复星医药“商业智商”的考验。中国药店:www.ydzz.com

  复美大药房方面,复星医药在稳固原有战略的前提下,致力于新经营模式的建立,其在2009年底将原“复星”更名为“复美”的举动充分表现出对多元化经营的尝试愿望。中国药店:www.ydzz.com

  金象大药房方面,复星医药在10月12日刚刚完成对金象大药房的增资控股,复星医药对金象大药房的持股比例由原来的5%增至55%。复星医药方面对《中国药店》表示,复星医药将以金象大药房为平台,以北京为核心,逐步拓展北京、天津、河北、山西、辽宁等周边地区,并与以上海地区为业务枢纽的复美大药房形成南北呼应。中国药店:www.ydzz.com

  复星医药近年来已经明显呈现整合零售板块的迹象,金象大药房董事长徐军表示,从长期来看,不排除将金象大药房与复美大药房实施合并的可能。证券分析师认为,虽然国家政策层面对药品零售行业带来冲击,但复星医药一举拿下金象大药房,说明复星医药对于零售药店的前景抱有信心。中国药店:www.ydzz.com

  第一医药(600833)中国药店:www.ydzz.com

  上市日期:1994年2月24日中国药店:www.ydzz.com

  发行价:4元;上市首日开盘达22.2元中国药店:www.ydzz.com

  11月12日收盘价:13.51元
公司基本面:中国药店:www.ydzz.com

  1、公司是国内知名的医药流通企业,医药零售网点数较多,遍布上海16个区县,旗下上海市第一医药商店年销售额连续多年蝉联中国单体零售药房榜首。中国药店:www.ydzz.com

  2、公司在股改的同时收购上海汇丰医药药材公司100%股权。收购完成后,公司直营网点数增加到113家,经营面积超过23000平方米,位居上海医药流通行业第二位。中国药店:www.ydzz.com

  3、公司实际控制人为百联集团,是上海国资重点整合的大型集团,旗下拥有多家上市公司,未来存在一定的资产重组预期。中国药店:www.ydzz.com

  第一医药年中期报告显示,公司实现营业收入5.75亿元,同比增长6.98%;营业利润为2099.56万元,同比下降41.92%。结合上述数字,证券分析师认为,第一医药的优质业务得到进一步发挥,但亏损业务亦未得到有力解决,总体而言,其股价的相对稳定表明市场对其前景预期不坏。中国药店:www.ydzz.com

  就零售板块而言,第一医药的核心显然是无可复制性的第一医药商店,在1~2月份,在2.278亿元的全部主营业务收入中,第一医药商店就贡献了5000多万元。证券分析师认为,第一医药连锁并未给第一医药带来理想贡献,若期待公司拥有更好的股市表现,单从财务角度来看,进一步规划和调整第一医药连锁的战略体系将是方向。“从其财报中亦可看出这一思路。”中国药店:www.ydzz.com

  第一医药年中报告中提到,将对连锁板块依据门店功能分类,形成转型的初步思路。虽然报告中未提及具体方案,但第一医药方面对《中国药店》表示,主要调整在于以下三个方面:中国药店:www.ydzz.com

  1、挖掘原有传统药房经营模式。结合节庆假日和路段消费的优势,组织加大高档滋补商品的销售力度,包括冬虫夏草、野山参、燕窝等名贵商品,辅以厂商联动的体验式销售,促进市场经营。中国药店:www.ydzz.com

  2、新增以“医药合璧”为特色的经营项目,形成“名店、名医、名品”的经营模式,并为此专门成立了医药合作项目专项工作小组进行推进。中国药店:www.ydzz.com

  3、向多元化经营深入。第一医药增资入股占据崇明医药51%股权后,将利用第一医药广泛的采购资源和渠道优势,为崇明药店目前24家连锁门店引进参茸制品、医疗器械、药妆护理等各类时尚健康商品,通过门店转型和商品结构调整,推进药房多元化经营。“该试点取得成效后,可能在其他连锁板块推行。”中国药店:www.ydzz.com

  桐君阁(000591)中国药店:www.ydzz.com

  上市日期:1996年2月8日中国药店:www.ydzz.com

  发行价:1元;上市首日开盘达4.5元中国药店:www.ydzz.com

  11月12日收盘价:11.64元
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  桐君阁年中报告显示,2010年上半年公司实现营业收入22.37亿元,同比增长11.50%,实现利润总额1812.58万元,同比增长10.79%,表明主营业务增长势头有所加快。中国药店:www.ydzz.com

  毛利率继续维持上升态势,报告显示,2010年上半年为6.55%,同比提高1.14个百分点,由于商业占比90%以上,因此整体毛利率提高0.86个百分点。提示公司将重点从销售规模逐渐转移到盈利能力上。中国药店:www.ydzz.com

  证券分析师分析认为,结合目前股价来看,近100倍的市盈率应该不是由公司的业绩决定的,主要支撑因素是太极集团重组使得公司卖壳以及相应的资产注入。中国药店:www.ydzz.com

  就零售板块而言,桐君阁拥有大量的加盟店,一方面是因为重庆区域分散,区县众多,农村市场也大,要占领区域地势,不能完全依靠直营店的模式;另外,桐君阁自身的资源组成结构也决定其以加盟作为主要扩张模式——发展加盟,扩大零售终端网络,支撑批发、物流业务的发展。中国药店:www.ydzz.com

  但是,加盟店的销售往往“加量不加利”,而且管理难度大,这给桐君阁的资本市场道路带来一定的风险。“一般来说,以加盟体系构建而成的企业,在股市中难以取得太好的表现,但是桐君阁似乎是个例外,如果不认为股价表现有虚高成分,那么,桐君阁必然有某些过人之处。”证券分析师如是说。中国药店:www.ydzz.com

  对此,桐君阁方面表示,由于物流批发的背景,桐君阁不可能改变发展加盟的主要目标,只是在加强对加盟店的管理之外,同时也会加大直营店的发展速度。“寻找到加盟、直营并存的一种更好的模式。”中国药店:www.ydzz.com

  实际上,桐君阁对加盟商有较高的准入要求,首先是要完成70%配送率的指标,其次还会对加盟店进行一系列的资质评估。在报告中,桐君阁提到今年还将进一步提高零售商的配送率,这被认为是桐君阁将进一步加强加盟店管理的一个讯号。中国药店:www.ydzz.com

  在良好的股市表现下,桐君阁似乎更加坚信他们所选择的发展模式,10月8日,桐君阁发布公告称,对太极大药房、桐君阁大药房和西部药城分别增资3000万、8000万和4000万,以期达到“3年内建成直营1000家,加盟10000家”的目标。中国药店:www.ydzz.com

  嘉事堂(002462)中国药店:www.ydzz.com

  上市日期:2010年8月18日中国药店:www.ydzz.com

  发行价:12元;对应2010年预测市盈率40倍中国药店:www.ydzz.com

  11月12日收盘价:26.58元中国药店:www.ydzz.com

  股市表现:一直高位震荡
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  2010年上半年,公司实现零售收入1.79亿元,占公司整体收入的比重约为28.7%;毛利贡献约6259万元,毛利率约34.8%。这是很多证券分析师比较认可的上市选择,因为:1、自身定位清晰——就是一个区域性的企业;2、板块选择:深圳中小板比较符合公司现在的发展状态和规模;3、比较容易获得投资人的认可,由此获得更高的估值;4、未来零售业务的发展规划:未来两年的总投资约6000万元人民币,用于改造和拓展北京市区的4家旗舰店,新增区域中心店15家,普通店40家。由此估算,每家店面的投入成本约为人民币100万元左右。因为北京的区域性竞争十分激烈,嘉事堂长远来说可能会考虑扩张到北京以外的地区。中国药店:www.ydzz.com

  为盘活流动资金,聚焦核心业务发展,嘉事堂在上市不到3个月时,决定剥离旗下的两制药公司。中国药店:www.ydzz.com

  嘉事堂11月16日公告称,公司拟通过北京产权交易所挂牌其持有的北京嘉事大恒制药有限公司100%股权和北京大恒倍生制药厂有限公司75%股权,预计标的转让价格为8500万元。中国药店:www.ydzz.com

  公告同时还表示,为了增加经销网点,决定使用募集资金3000万元向连锁公司增资,用于连锁药店业务扩展项目。中国药店:www.ydzz.com

  浙江九洲(CJJD)中国药店:www.ydzz.com

  上市日期:2006年12月19日;在美国OTCBB换名挂牌,买壳方式(反向并购),于2009年9月24日转板至纳斯达克中国药店:www.ydzz.com

  发行价: 无中国药店:www.ydzz.com

  11月12日收盘价:5.03美元
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  公司基本面:中国药店:www.ydzz.com

  1) 公司三大股东均为杭州本地医院的药师和护士,药品零售专业背景较弱。中国药店:www.ydzz.com

  2) 主要经营数据见下图。中国药店:www.ydzz.com

  3) 所有门店都是直营店,其中有两个附带诊所,2010年拓展目标为60家门店。中国药店:www.ydzz.com

  4) 2010年4月曾公开发行约350万股,募集资金1750万美元。中国药店:www.ydzz.com

  总体判断:该公司定位为区域性公司,不管是零售业务还是作为上市公司的管理都较弱, CFO由兼职人员担任。上市的意义尚难判断。中国药店:www.ydzz.com

   2009财年 2010年一季度 2010年二季度中国药店:www.ydzz.com

  营业收入 5514万美元 1521万美元 1570万美元中国药店:www.ydzz.com

  毛利率 30.6% 30.2% 28.1%中国药店:www.ydzz.com

  净利率 17.8% 14.5% 10.2%中国药店:www.ydzz.com

  门店数目 25 31 49
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  九州通(600998)中国药店:www.ydzz.com

  上市日期:2010年11月2日中国药店:www.ydzz.com

  发行价: 13元;上市首日开盘价18.25元中国药店:www.ydzz.com

  11月12日收盘价:17.46元中国药店:www.ydzz.com

  股市表现:上市时间太短,趋势并不明显,目前股价仍在窄幅波动中。
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  公司的业务分3个板块,以批发为主业,医药零售最小。至2010年中,零售板块有直营店80家,加盟店664家。中国药店:www.ydzz.com

  就分销领域来讲,其特点是:1、走快销的路线;2、覆盖网络比较齐全。据财报分析,其上市所募集资金也拟用于拓展和加强其分销网络,对于零售未谈及具体策略。中国药店:www.ydzz.com

  从上市的手法上讲,证券分析师认为九州通集团的上市方式比较恰当,发行定价和市盈率也都较为理想(发行时的内含市盈率为50倍,高于大部分分析师的预估)。中国药店:www.ydzz.com

  吉林永新(CYXN)中国药店:www.ydzz.com

  上市日期:2007年11月15日;在美国OTCBB换名挂牌,买壳方式(反向并购)中国药店:www.ydzz.com

  发行价: 无中国药店:www.ydzz.com

  11月12日收盘价:2.35美元(无交易)中国药店:www.ydzz.com

  股市表现:无,因为股票几乎处于静止状态
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  吉林永新11月4日公开资料显示,截至2010年上半年, 永新在东北三省的门店数量为110家,占公司利润约1/3(约740万美元),毛利率为34.8%,净利率为6.8%。管理层计划于2011年增加70家门店,2012年增加75家,目标是在2013年达到300家门店。除了主区域吉林,还有些店面开拓选择在天津。中国药店:www.ydzz.com

  目前来说,吉林永新的整体业务仍以药品流通为主,公司背景也是属于家族企业(两兄弟),2007年买壳上市后一直沉寂。直到今年5月才公开重组后的公司结构,提示直到此时公司才准备好上市融资,重组和内部调整时间颇长。中国药店:www.ydzz.com

  据知情人士透露,预计下一步吉林永新将很快进行二次融资,此事很可能已经在进行当中,但当前他们的规模和成长性以及今后的发展策略将是关键因素。至于二次融资是否成功,投资人的眼光如何看待,尚属未知。中国药店:www.ydzz.com

  广西同济(TONJ)中国药店:www.ydzz.com

  上市日期:2007年8月11日;在美国OTCBB换名挂牌,买壳方式(反向并购),后因无交易摘牌,降至粉单中国药店:www.ydzz.com

  发行价: 无中国药店:www.ydzz.com

  11月12日收盘价:无(无交易)中国药店:www.ydzz.com

  股市表现:无,因为股票处于静止状态
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  这是另一家买壳上市后毫无动作的企业,该企业主营业务是医院,零售药店仅有23家,一家在广州,其余都在南宁。证券分析师认为,这家公司迟早会变成壳公司,等着被反向收购。中国药店:www.ydzz.com

  附表:部分上市公司基本情况中国药店:www.ydzz.com

  相关数据来源于公司公告中国药店:www.ydzz.com

  备注:中国药店:www.ydzz.com

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