中国药店－中国药企跨境并购进阶之路

　　作为全球第二大医药市场，中国对于与之相匹配的话语地位的渴望，使得“走出去”的原始冲动天然存在。过去两年间中国医药跨境投资并购金额已超千亿人民币。但是，没有世界级的药企，就没有世界级的交易。我们仍然期待超级买手的出现。

　　“去年我去汉诺威的时候，整个德国企业界对中国企业家朋友非常陌生;今年我们去，德国人不欢迎我们，因为过去一年中，中国人收购了1400多家德国工厂，其中很多是隐形冠军。”2017年12月30日，著名财经作者吴晓波在他的“预见2018”跨年演讲中如是说。

　　这一数字的准确程度暂不可考，但如果具体到医药行业之中来看，类似的趋势确实已逐渐显现出来：越来越多国外的“隐形冠军”企业正易主至中国。例如德国一家被认为是医药装备行业世界一流品牌的企业Romaco,就在2017年以1.5亿欧元的价格(约合人民币11.61亿元)被楚天科技—一家来自湖南宁乡的本土企业一举收购。

　　再如，德国一家具有70年血液制品制造经验的全球性全产业链血液制品公司Biotest AG，2018年2月3日A股上市公司上海莱士的控股股东科瑞天诚与莱士中国以9.4亿欧元(约合人民币71.52亿元)的价格获得了其绝对控制权。

　　如果纵向来看，这还仅仅只是愈发庞大的中国医药产业资本出海的冰山一角。2018年仅仅过去四个月，就已经有总规模超过240亿元的资金，从中国的北京、上海、山东、湖北等多地，飞向美国、德国、意大利、澳大利亚等全球各大市场，换回来的，或是对当地明星甚至龙头公司的100%收购，或是绝对控股。

　　而据E药经理人统计，仅在从2016年至今不到两年半的时间里，全球范围内由中国企业或投资机构发起的交易金额在一亿元以上的医药领域并购案例就至少有66起，总金额高达1081亿元。其中，除2起交易已明确终止以及6起正在进行中之外，其余所有案例均已成功交割完毕，且至少有20家为100%收购，其余绝大部分为中方企业占绝对控股地位。

　　但如果横向来看，与全球范围内医药行业正在发生的动辄上百亿美元的大规模交易相比，中国资本在医药领域内的并购力量仍然显得单薄而微弱。作为全球第二大医药市场，中国对于与之相匹配的话语地位的渴望，使得“走出去”的原始冲动天然存在。然而，政策法律、市场规则、产品差异等等多种不同的存在，使得中外市场之间存在着一条天然的藩篱，也使得真正大规模、有全球影响的并购案例鲜有发生。

　　这正是中国医药产业资本出海的现状。没有世界级的药企，就没有世界级的交易。纵然我们同过往相比已颇为强大，但同全球主流市场、主流交易之间的鸿沟仍然存在。而在中国药企正介入全球化竞争的形势之下，我们希望试着回答这样几个问题：同过去相比，当前阶段中国药企出海正表现出哪些新的特点?一直以来就擅长走国际化路线的明星公司如复星、绿叶，他们在当下又正在做出哪些尝试?未来全球的医药市场，能否出现来自中国的超级买手?如果有，又会是谁?

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　　逆势而上

　　“2016年，中国ODI(对外直接投资，Overseas Direct Investment)是1700亿美元，相较于2015年上升了44%;而到了2017年，ODI则下降至了1200亿美元，下降比例达29%。”2018年4月9日，博鳌亚洲论坛海外投资分会场刚开始便以这样一组数据传递出一个观点：中国的海外投资，正处在一个大幅波动的状态，新的关键词是审慎和理性。

　　从整体上看，的确如此。金融政策的收紧，国际贸易的摩擦，都使得在这一阶段中国企业对外投资的脚步开始放缓。但如果将视线仅聚焦至医药这一细分领域，情况却完全不同。如果也要定义一个关键词，那么用大胆与激进来形容，应当并不为过。

　　“同2016年相比，2017年实际上我们的医药领域海外并购还是非常活跃的。从数量上大概增长了10%，但从交易金额来看，实际上增长了97%。”在刚刚结束的第二届中国医疗健康产业投资50人论坛年会上，普华永道医疗合伙人徐佳如此表示。

　　之所以出现10%与97%之间的巨大差异，与近两年来大额交易案例频频出现息息相关。2016年，E药经理人曾就截至2016年6月份所有中资企业在医疗领域的海外并购情况进行过梳理，从2003年三九集团收购日本东亚制药开始算起，十余年的时间中只有合生元收购Swisse Wellness一起案例金额超过10亿美元，10起案例金额在1亿美元至10亿美元之间，剩下的案例，绝大多数交易金额仅在几千万美元甚至几百万美元，个别的只有几十万美元。

　　但2016年之后则完全不同。E药经理人最新统计的数据显示，从2016年1月1日至2018年5月1日，在目前能检索到的、已明确公布进程的医药领域海外并购交易中，交易金额在10亿美元以上的就有4起，而在1亿美元至10亿美元之间的，则为33起。这些交易加起来，总额已经达到了人民币1031亿元。

　　其中交易金额最大的，是由华润集团参与的对澳洲医疗服务公司GenesisCare的一起高达17亿澳元(约合人民币82.17亿元)的部分股权收购，这是澳大利亚规模最大且专注于肿瘤放射治疗和心血管疾病的医疗服务商，在全澳主要城市经营27家癌症治疗中心，同时也是英国和西班牙最大的放射治疗服务提供商。值得注意的是，为了完成此次收购，华润集团与澳洲的麦格理资本专门共同成立了合资公司，且华润处于控股地位。

　　尽管在金额上同强生300亿美元收购爱可泰隆这样的超级并购交易还尚无可比性，但必须要承认的一点是，在整体海外投资浪潮渐退的理性回归下，医药相关领域的并购交易仍然在以一个可观的增长规模逆流而上。正如中国医药企业管理协会副会长骆燮龙在不久前的一个内部会议中所讲，如今的中国，尤其是在生物制药领域，不缺钱、不确人、不缺市场、不缺生产能力，唯独缺的是好项目。

　　总而言之：标的找好了，钱从来不是一个大问题。

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　　全球扫货

　　颇为遗憾的是，尽管钱从来不是一个大问题，但并非所有市场都对中国资本的到来表现出一个热烈欢迎的态度。更为常见的，是谨慎决策与紧张防御。

　　在医药并购领域并非没有这种案例。2017年10月3日，由复星医药主导的对印度仿制药企Gland Pharma的收购在历时近一年后终于宣告完成，但复星这起交易金额已超10亿美元的并购最初目标是寻求对Gland的公司的86%收购，只是最后因为印度政府的出面干涉，才被迫将交易份额改为74%。

　　类似的情况也出现在科瑞集团对德国血液制品公司Biotest的并购身上，由于涉及敏感行业，这笔交易从2017年4月7日双方《企业合并协议》的签订开始算起，9个月的时间中先后经历了国家安全审查、外资审查、反垄断审查等一系列最为严格的流程，甚至在进行至一半时曾因为“国家安全担忧”而使得该交易暂停。

　　但这并未阻挡中国资本在全球医药市场上的“扫货”浪潮。从2016年以来中国企业在医药领域的海外并购目的地来看，美国仍然是最热门的并购发生地，发生在此的总共22起并购交易中，金额最高的一笔高达53.59亿人民币。这是山东威高在2018年初刚刚完成的对美国医疗器械公司Argon Medical Devices的并购。作为全球最大的医药市场，美国拥有最多的并购交易资源，也拥有最为完善成熟的市场条件，所以发生在这里的交易案例最多并不为奇。

　　位于其后的是英国，一共为9起，总的交易金额达120亿元。而在这些交易之中，既有传统的制药企业，如西藏诺迪康以1.9亿美元的价格完成了对阿斯利康的IMDUR产品、品牌和相关资产的收购;也不乏医疗器械公司，例如微创医疗便联合云峰基金计划对英国的LivaNova PLC公司进行收购，金额同样为1.9亿美元，目前已签署协议，但尚在等待交易最终完成。当然也有一些其他领域的公司，如科瑞集团对英国血液制品公司BPL高达8.2亿英镑的收购。

　　澳大利亚则是另一个热门并购地，统计期内一共有8起并购案例发生在此，但同美国、英国市场中多元化的市场并购标的同时存在不同，在澳大利亚发生的并购行为主要集中在医疗服务领域，如在将澳大利亚第三大私立医院集团收入囊中之后，绿叶医疗又再度布局，以1.55亿澳元的价格再次并购私立医疗集团Pulse Health;恒康医疗更是用3.3亿澳元的价格对澳洲第二大影像诊断企业PRP Diagnostic Imaging 进行了收购。而分别以高达投资和华润医疗为首的两大财团也将视线放在了医疗服务领域，其分别并购的是澳大利亚当地最大的一体化连锁肿瘤医院与最大的放疗及心血管疾病医疗服务商。

　　但更应该引起的注意的，其实是那些长期游离在美国、英国、澳大利亚等主流市场之外的，我们称之为“一带一路市场”的地方。这里，或许藏着更多机会。

　　“从海外并购的角度讲，一方面我们当然要志存高远，看到主流市场国家，看到在欧洲和美国的一些并购，我们要去在最大的市场亮出我们的中国文化，但同时我们也不要忽略掉一些新兴市场国家。”国药资本创始合伙人、董事总经理张翼在H50论坛中如是说。

　　这种趋势，在过去两年的海外并购中也已体现出来。在南非，以万邦德集团为首的投资集团以1.38亿元的价格收购了当地一家被认为在植入性人造骨科产品方面研发实力堪比强生、美敦力的医械公司部分股权;在泰国，东诚药业以3.15亿元的价格收购了中泰生物;在西班牙，爱尔眼科以11.15亿元的价格收购了欧洲最大的连锁眼科医疗上市机构Clínica Baviera;在以色列，康弘药业已2.95亿元的价格收购了IOPtima以扩充其眼科产品线……

　　这些都绝非是个例。新兴市场国家尤其是一带一路沿线国家的投资发展机遇正充分的显现出来，而嗅觉最为灵敏的企业已经敏锐的感知到这一趋势。2017年8月，国务院办公厅转发《关于进一步引导和规范境外投资方向指导意见的通知》，其中明确提及，要重点推进有利于一带一路建设和周边基础设施互联互通的基础设施境外投资，在这种背景之下，国内企业出境开展医药领域投资交易的势头增长也就成为了一个大概率事件。

　　而更值得注意的是，我们所说的国内企业，早已不单单指本土的医药企业。事实上，越来越多的跨界企业正以迅猛的态势进入医药领域及大健康领域，包括上海宏达矿业在2018年1月刚刚完成的对美国Mivip Healthcare的3亿美元收购，也包括以煤矿、新能源为主要业务的永泰能源去年以超过2亿美元对美国LFM公司的收购，这是一家在美国加州领先的辅助生殖医疗集团。

　　当然，也并非所有的跨界者都能顺利进来，金字火腿就在2018年3月2日宣布终止了对美国NovoBay Pharmaceutical的收购，原因为“未能在协议约定期限前完成境外直接投资的核准备案手续。”尽管其公司公告表示终止交易不会对其主营业务带来影响，但事实上对于任何一起交易，前期因为洽谈以及沟通等进行的投入都应当计入交易成本，这也是一个提醒，对交易成功的热切期待之下，交易失败的风险同样不容忽视。

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　　新玩家入场

　　可以肯定的一件事情是，在当前阶段，庞大的内需市场以及人民币泡沫所形成的资本能力，已然成为中国医药产业资本在出海过程中一个最坚强的后盾。在这一底气来源的基础上，越来越多的力量开始涉足其中。

　　而这种情形的体现之一，是财团出海形式的出现。

　　所谓财团出海，大多是以上市公司+投资机构/产业基金的形式出现，一个基本的特点，是资金实力巨大，强强联合从而实现不足之处互补。

　　据E药经理人统计，从2016年至今以财团形式在医药相关领域进行海外并购的案例至少有10起，平均单笔交易金额为21.7亿元人民币。其中最高的一起交易，就是由华润医疗主导的中澳财团对澳大利亚Genesis Care的高达17亿澳元的收购。而备受关注的还有以云锋基金为主导并联合万东、天亿、鱼跃、上海自贸区基金、康达等5家医疗企业和机构在内的对意大利Esaote S.P.A.(百盛医疗)的收购。

　　“我觉得在目前中国的情况下，这必然是一个趋势，而且是最有效的趋势。”谈及上市公司与各类基金或是投资机构的联合出海，云锋基金董事总经理孙暄如如此表示。除了这起案例之外，2017年11月云锋基金还联合上市公司微创医疗，共同以1.9亿美元的价格并购了一家位于英国的医疗器械公司LivaNova PLC，该项目目前还尚处于进程之中。

　　实际上对于财团出海这一形式来说，不管其目的是单纯的需要某方机构来提供过桥资金，还是真的多方为了同一目的抱团取暖，其共同的一个特征，是财团出海所背靠的巨额资金。尽管对于被并购方来说，收购金额的高低并不能在绝对程度上决定一起交易的成功与否，但不可否认的是，这仍然是一个极其重要且不可忽视的因素。

　　反过来看中国，据德勤统计，仅在2017年1月至5月，国内上市公司与PE/VC合作发起设立的医疗健康基金就有13家，基金规模总额超过180亿元。如此大量的资本放在任何一个市场，都一定会形成一股绝对不容小视的冲击力。

　　总而言之，财团出海所代表的庞大资本力量，解构的是市场环境下竞争的最敏感一点：价格。当然这绝非意指传统观念上的“人傻钱多”。事实上，正是因为有资本作为后盾，中国的企业才在国际市场上越发的敢于尝试，也逐渐总结经验。

　　在普华永道医疗合伙人徐佳看来，中国医药企业的走出去，其实经历的是一个“看市场-看技术-再看市场”的阶段。最初对国际市场的追求，是初生的萌动，但确实因为产品定位、法律法规等一系列因素吃了一些亏;看技术与产品是当前阶段的主体思维转变，目的是充分引进好的产品，充分利用国内的市场优势。而再看市场，则是未来的目标的追求，中国医药企业在国际舞台上的挥斥方遒，实际上也只是时间问题。

　　而体现之二，则是民营企业力量的崛起。

　　“我们可以看到，引领的、大规模的一些案例，还是以民营企业为主。”徐佳表示。普华永道发布的《一带一路背景下的大健康产业投资白皮书》显示，2014年上半年，由民营企业主导的出境医药业务并购交易金额还仅为9500万美元，而到2017年上半年，这一数字则已经变成了惊人的25.77亿美元。而反观国有企业的出境并购，2014年下半年其交易金额为3亿美元，而此后则一直为零。

　　充分的灵活性，是民营企业在海外市场中能够如鱼得水的一个重要原因。相较于复星医药并购Gland Pharma时因为受到印度政府阻拦而不得不降低收购比例，三胞集团对Dendreon的收购无疑显得要顺利很多，尽管Dendreon公司的核心产品Provenge是美国首个被FDA批准的前列腺癌细胞免疫治疗药物。在这一点上，把一切繁琐的政治背景、国际贸易的束缚暂且搁置，而是以一种更纯粹的市场竞争机制来进行海外并购，其成功率明显不同。

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　　寻找超级买手

　　老玩家继续坚守，新玩家鱼贯入场。那么，下一个超级买手，会是谁?

　　这并不是一个很好回答的问题。从目前的并购趋势来看，已经有不少企业开始显现出自己身上的并购基因。

　　最典型的如复星医药。在最近两年内，除了最为人所知的Gland Pharma之外，复星医药还相继完成了对台湾生物药企汉霖生技、瑞典医疗企业公司PBM RESP Holdings、法国药品分销商Tridem的收购。但对于复星医药来说，这更像是其整体投资战略之中的一部分，而非真的计划在某一领域有深入发展的意愿。但也正因如此，复星医药才有可能成为接下来出现的全球范围内的超级买手。

　　除此之外还有绿叶。既完成了对澳大利亚医疗服务机构Healthecare的收购之后，绿叶制药又陆续收购了位于瑞士的透皮制剂平台Acino，以及位于澳大利亚的医疗服务机构Pulse Health，2018年初其又在美国波士顿成立了研发中心，与当地中小企业之间的合作日益频繁，布局全球市场的意图已展现无遗。

　　当然也有可能是上海医药。同其他并购不同的是，上海医药很难得的对外展现出了其清晰的投资逻辑，例如对康德乐中国运营实体价值5.58亿美元的收购。

　　“对于上海医药来说，资产的战略要高于财务价值。”全程参与这一收购过程的上药集团副总裁刘大伟在H50论坛中首次详细对外剖析了上海医药的这起战略并购，其中最重要的是两点：一是康德乐这一资产本身稀缺的整合价值。在全国十大医药分销企业中，只有这样一家外资企业，且销售规模超200亿。二则是收购本身对于上药的防御价值，如果被其他竞争对手并购了，那么上药的业务一定受冲击。

　　但不管如何，相较于此前中国药企出海并购可能发生的以偶发性因素为主，未来阶段内中国药企的投资并购逻辑无疑会变得更为成熟，不管是为了夯实主营业务、打造协同作用，还是为了扩张业务范围、增强竞争优势，企业在出海方面的落子无疑会更加慎重。

　　还有一个必须要重视的问题，是收购完成之后的整合。相较于前期的工作，这才是衡量一起并购究竟是真正的成功，还是仅仅讲一个漂亮的故事的标准。毕竟，在当前国内企业的管理工具与管理手段仍显得贫瘠的情境下，要在不同的文化背景、不同的政策规范之下实现中外公司的完全统一，仍然是一件颇有难度的事情。

　　我们也不妨大胆预测，接下来的时间，一定会出现因为并购后整合不畅而“交学费”的案例，但与此同时，具备更多经验的超级买手也一定会出现，中国医药产业资本在全球市场中的话语权，正在初步建立。

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